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地方债新规约束资质平台 城投信用分化将加剧
来源：21世纪经济报道 添加日期：2016年11月16日
11月14日，国务院办公厅发布《地方政府性债务风险应急处置预案》(下称《预案》)。
中债资信地方政府及城投行业研究团队指出，《预案》在重申地方政府责任范围，明确各类政府性债务处置原则的同时，进一步细化新预算法及43号文的有关要求，提出风险事件分级细则及相应处置方法。
中信证券首席债券分析师明明还指出，《预案》首次在政策适用范围、性质、影响范围和程度等方面，对地方政府性债务风险判定进行了明确。
“实际上，43号文之后，财政部已经多次提醒地方政府，要划清地方政府和城投平台之间债务的界限。”北京某券商分析师对21世纪经济报道记者表示，但2015年以来，地方政府出于刺激经济增长的需要，相关规定并未得到严格遵守，“前段时间有些地方政府突然撤回担保函，就可以看出端倪。”
此外，《预案》的出台，并未给债券市场造成恐慌。
“这两天城投债到期收益率有所反弹，但主要还是跟随利率债收益率反弹的结果。城投债抛售的并不多。估计投资者还是觉得，应该走一步看一步，没那么可怕，但接下来城投债估值的调整肯定无法避免。”北京某公募基金经理对21世纪经济报道记者说。
城投平台信用分化将加剧
根据《预案》，地方政府性债务包括地方政府债券和非政府债券形式的存量政府债务，以及清理甄别认定的存量或有债务。
在时间点上，《预案》所称存量债务，是指清理甄别认定的2014年末地方政府性债务，包括存量政府债务和存量或有债务。对地方政府性债务，《预案》提出，要区分不同债务类型实施分类处置措施，其中，对地方政府债券，地方政府依法承担全部偿还责任，中央实行不救助原则。
据财政部此前统计，截至2014年12月31日，地方政府性债务余额为24万亿元，其中地方政府负有偿还责任的债务(地方政府债务)规模为15.4万亿元，地方政府或有债务规模为8.6万亿元。
中信证券固收分析师明明指出，不是所有的城投平台债务都属于地方政府债务，实际上，“大部分新老划断之后的新城投的债券基本上都不属于救助范围。”
“对于目前城投债的信用资质，其早在43号文就开始新老划断，市场有所预期，但是关于地方政府重整的制度化，市场仍然感到突然，预计未来城投平台资质分化将会进一步加剧，需要密切关注后续进展。”明明称。
弱资质平台违约“并非不可能”
“其实在2014年43号文出台后，市场已经逐渐接受城投平台债务与地方政府性债务分离的调整方向。但在信用债市场上，由于不少投资者依旧认为地方政府会为城投平台兜底，城投债依旧享用着地方政府的信用，发行利率低，而且很受追捧。”前述公募基金投研人士称，但随着文件的出台，“城投平台与政府的信用应该会进一步剥离，一级市场上城投债的发行利率也会逐渐拉开。”
对二级市场上的存量城投债，该政策的影响亦将显现。
兴业证券研报称，政策对城投平台整体偏负面，存在估值调整压力。其中，2014年之前的城投债属于政府债务的概率较高，但面临着置换时估值上的不确定性。2015年之后发行的城投债关键看是否有地方政府的担保承诺。未来，城投债定价倾向于产业化，更加取决于城投本身资质和项目的现金流。
天风证券固收分析师孙彬彬则从债券发行和到期的时间点进行判断：2014年以前发行、2017年之前到期的城投债估值调整压力不大;2014年以前发行、2018年以后到期的城投债无论是否被置换，均面临一定的估值调整压力;2015年之后发行城投债无法享受地方政府信用的直接溢价，估值调整的压力比较大。
此外，从等级的角度，AAA等级城投债估值溢价较小，AA等级城投债估值溢价较大，所面临的估值调整压力更大。
“结合发行时间和到期时间，可以对债券的信用有一个大概的把握;对于可能失去金边属性的城投债，可以优先考虑其募投项目，纯公益性募投的城投债，仍将面临一定的保护。”他建议称。
兴业证券固收团队进一步认为，弱资质的城投平台基本面在走弱，城投平台违约并非不可能。目前来看，城投债投资价值已不大，但如果出现估值调整，自身资质较好的城投债仍有较好的投资价值，只不过挑选需更加细化。
中债资信地方政府及城投行业研究团队指出，《预案》在重申地方政府责任范围，明确各类政府性债务处置原则的同时，进一步细化新预算法及43号文的有关要求，提出风险事件分级细则及相应处置方法。
中信证券首席债券分析师明明还指出，《预案》首次在政策适用范围、性质、影响范围和程度等方面，对地方政府性债务风险判定进行了明确。
“实际上，43号文之后，财政部已经多次提醒地方政府，要划清地方政府和城投平台之间债务的界限。”北京某券商分析师对21世纪经济报道记者表示，但2015年以来，地方政府出于刺激经济增长的需要，相关规定并未得到严格遵守，“前段时间有些地方政府突然撤回担保函，就可以看出端倪。”
此外，《预案》的出台，并未给债券市场造成恐慌。
“这两天城投债到期收益率有所反弹，但主要还是跟随利率债收益率反弹的结果。城投债抛售的并不多。估计投资者还是觉得，应该走一步看一步，没那么可怕，但接下来城投债估值的调整肯定无法避免。”北京某公募基金经理对21世纪经济报道记者说。
城投平台信用分化将加剧
根据《预案》，地方政府性债务包括地方政府债券和非政府债券形式的存量政府债务，以及清理甄别认定的存量或有债务。
在时间点上，《预案》所称存量债务，是指清理甄别认定的2014年末地方政府性债务，包括存量政府债务和存量或有债务。对地方政府性债务，《预案》提出，要区分不同债务类型实施分类处置措施，其中，对地方政府债券，地方政府依法承担全部偿还责任，中央实行不救助原则。
据财政部此前统计，截至2014年12月31日，地方政府性债务余额为24万亿元，其中地方政府负有偿还责任的债务(地方政府债务)规模为15.4万亿元，地方政府或有债务规模为8.6万亿元。
中信证券固收分析师明明指出，不是所有的城投平台债务都属于地方政府债务，实际上，“大部分新老划断之后的新城投的债券基本上都不属于救助范围。”
“对于目前城投债的信用资质，其早在43号文就开始新老划断，市场有所预期，但是关于地方政府重整的制度化，市场仍然感到突然，预计未来城投平台资质分化将会进一步加剧，需要密切关注后续进展。”明明称。
弱资质平台违约“并非不可能”
“其实在2014年43号文出台后，市场已经逐渐接受城投平台债务与地方政府性债务分离的调整方向。但在信用债市场上，由于不少投资者依旧认为地方政府会为城投平台兜底，城投债依旧享用着地方政府的信用，发行利率低，而且很受追捧。”前述公募基金投研人士称，但随着文件的出台，“城投平台与政府的信用应该会进一步剥离，一级市场上城投债的发行利率也会逐渐拉开。”
对二级市场上的存量城投债，该政策的影响亦将显现。
兴业证券研报称，政策对城投平台整体偏负面，存在估值调整压力。其中，2014年之前的城投债属于政府债务的概率较高，但面临着置换时估值上的不确定性。2015年之后发行的城投债关键看是否有地方政府的担保承诺。未来，城投债定价倾向于产业化，更加取决于城投本身资质和项目的现金流。
天风证券固收分析师孙彬彬则从债券发行和到期的时间点进行判断：2014年以前发行、2017年之前到期的城投债估值调整压力不大;2014年以前发行、2018年以后到期的城投债无论是否被置换，均面临一定的估值调整压力;2015年之后发行城投债无法享受地方政府信用的直接溢价，估值调整的压力比较大。
此外，从等级的角度，AAA等级城投债估值溢价较小，AA等级城投债估值溢价较大，所面临的估值调整压力更大。
“结合发行时间和到期时间，可以对债券的信用有一个大概的把握;对于可能失去金边属性的城投债，可以优先考虑其募投项目，纯公益性募投的城投债，仍将面临一定的保护。”他建议称。
兴业证券固收团队进一步认为，弱资质的城投平台基本面在走弱，城投平台违约并非不可能。目前来看，城投债投资价值已不大，但如果出现估值调整，自身资质较好的城投债仍有较好的投资价值，只不过挑选需更加细化。
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